2021年1月18日 星期一

Beneish Model - 一個簡單識別公司財務報表是否造假的公式

在用基本面分析選股時, 用公司每季每年的財務報表來判斷一間公司是否可投資是絕對必要的, 之前也有寫過幾篇分析財務報表相關的文章:

[讀書心得] 不踩雷投資法


不過財務報表畢竟是人寫出來的, 就算財報亮眼好看, 也無法保證這財報跟公司實際狀況的匹配程度, 大多數公司為了讓財報好看都會修改粉飾一番, 如果是在合理範圍也就罷了, 可是如果是像之前美股的瑞幸咖啡, 或是台股的KY-康友, 相信錯誤的財報而去投資這些公司就可怕了, Beneish Model 使用下面這條公式算出的分數去簡單判斷一家公司的財報是否有操作的可能性:


得出的分數如果小於-2.22代表財務報表造假的可能性低, -1.78 ~ -2.22 則是可能有做一些粉飾財報的操作, 而大於-1.78則是財報造假的可能性高。

撇除魔法係數以及各指數的權重係數不談, 從上述公式可以簡單看出, 除了TATA應計係數以外, 其他指標都是這期跟前期財報的比值, 只要財報這期跟上期相比某些關鍵項目變化很大的話(正係數的指標越大, 負係數的指標越小), 財務操作的可能性就很大。

雖然從公式上來看是蠻合理的, 不過該公式其實也有些缺點:

1. 大部分的指標比較的都是這期跟前期的比值, 所以評比的方式只有一次的間隔, 如果該公司財報操作是每期一點點一點點的操作, 那只看Beneish Model的分數就不一定看得出來。

2. 並不是所有公司的財報都有上述的這些財報項目, 像以金融投資公司來說, 毛利率就幾乎沒有, 並不能一體適用整套公式。

3. 成長股分數容易過高。

針對上述的缺點, 目前想如果要改善的話, 以1來說就是不能只看當年度一期, 而要看近幾年的Beneish Model分數變化, 要是每年分數都不好看, 那就可以繼續深追看是不是有每年操作財報的行為。

而以2來說, 我初步掃了一遍8000檔美股, 發現大概有一半以上都因為缺少資料而無法計算公式, 不過因為大部分的比較項目都是當年度跟前年度的比值, 如果財報真的沒有這項目, 其實我們可以直接把缺值當成1就好, 等於直接套用權重值, 可是如果缺值是TATA, 那就真的沒辦法計算了。

至於3的話就真的沒辦法了, 成長股的部份只能自己在仔細分析財報, 看到底是真的成長還是財務操作, 這只能認真學習並花時間研究...。

以我個人來說, 我覺得這公式最美妙的地方, 並不在於他能100%找出有財報作假的公司, 而是他有一個系統性的公式可以幫你做第一層的過濾, 畢竟要花時間研究每間公司的財報以時間上來說是不可能的, 可是只要在研究一間公司之前先套用這個公式的話, 我們就可以專注分析那些Beneish Model分數高的公司(如果不是成長股甚至有機會可以直接過濾), 分數超小的公司甚至可以略過不看(總不可能有公司特地為了這個指標去操弄其他指標讓分數降低吧, 這樣整體財報只會更可疑XD), 可以大大節省研究財報的時間!!

再來是慣例的實作時間, 計算Beneish Model分數的公式我目前實作在自己的網站上, 至於財報資料則是透過Yahoo財經拿到的(AlphaVantage的API財報資料太少, 比不上Yahoo財經...):


AT&T的Beneish Model計算如下:


每項指標的比值都不大, 而且TATA很小甚至是負的, 基本上財務操作的可能性很低。

另外之前揭露瑞幸咖啡財報造假的渾水機構後來也有指名跟誰學(GSX)財報造假, 來看看Beneish Model的分數:


分數高的可怕..., 從公式可以看出最有問題的項目是AQI以及SGI, 不過這兩項高也是高成長股的特徵, 直接用這兩個值判斷也很難說明他是否有造假, 再來繼續細看YAHOO財經上的財報:





單純從財報上來看, 成長幅度非常厲害, 而且營收飆高的同時自由現金流量也飆高, 代表這間公司在營收大幅成長的情況也有相對應的資金進來, 是健康的成長股。 可是有一點讓我感到很奇怪, 從現金流量表來看, 來自營運的現金淨值是大幅增長沒錯, 可是來自投資活動的現金流量卻是大幅流出, 然後再來就是來自集資活動的現金流量的大幅流入, 這樣一來一往剛剛好的自由現金流量就大幅增加了, 這點讓我有點懷疑他的現金流量表是不是真的健康, 渾水機構指稱跟誰學用大量的機器人帳號虛灌營收, 照道理這樣的話應該會有對應的應收帳款或是營運現金進來, 而這現金流量表是否真的健康, 以我看財報的功力來說覺得有點可疑就是了..., 不過我功力也很菜就是QQ


比較幾個範例之後, 再來看看自己手邊的持股吧, 沒想到真的有幾檔Beneish Model分數高的:

REGI: 


基本上這檔是今年開始買的, 有鑑於去年投資過多金融股導致報酬率不怎麼樣, 今年想讓一部分的資金作更積極的投資, 就選了這半年持續飆高的REGI, 從Beneish Model來看, 有問題的指標是應收帳款, 也是操作財報最容易被動手腳的地方, 從財報來看, 2019年的應收帳款的確高了前期10倍:

既然有問題的是2019年的應收帳款, 那我們接著繼續看2020每Q的應收帳款, 看這些應收帳款到底最後有沒有把資金收回來:



從上圖可以看出, 2019年進帳的一大筆應收帳款, 以2020的資產負債表來說, 應收帳款淨額是有不斷縮減的, 而2020的現金流量表的應收帳款每一季都有資金流進來, 已經把2019年的應收帳款的8~9成都回收了, 這樣看起來應該是2019年有好幾筆大訂單, 2019年出貨後到2020才陸續把帳款收回, 單就應收帳款這塊應該是沒有問題的。


BIO:


BIO很神奇的有問題的地方不是在這期跟本期的比值, 而是TATA這項, 這代表BIO在2020年的收入佔資產的比例特高, 導致瞬間的大額收入讓Beneish Model的分數飆高。以下是BIO近期的財報:




從財報上來看, 損益表是大幅成長的, 而且成長幅度高於總資產不少, 這才造就了TATA特高, 而現金流量雖然也有增加, 可是幅度其實不大, 而且損益表裡成長最大的是其他收益總數, 這個項目只看YAHOO財經整理後的財報沒用, 得直接看SEC的公司財報裡的公司說明才知道, 這塊目前有點提不起勁去看, BIO當初會買主要是他本益比很甜, 而且又是70年的老生技公司, 專門研發生產檢驗儀器, 試劑, 醫材的公司, 像這種老牌的生技公司應該蠻穩的, 想說之後有空在來細看財報了~。

最後順便提一下, Beneish Model score我也有整合到Norn-Stockscreener美股過濾器, 畢竟難得做好了就順便整到一起了, 希望能投資報酬有正面收益的回饋XD




Beneish Model 參考資料:
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